近日，为阿里巴巴做营销推广的广告商上海悦普广告集团股份有限公司（简称“悦普广告）预披露了沪市主板招股书。

 招股书显示，悦普集团是一家以社会化媒体营销为核心的综合性广告公司，最主要的业务为社交媒体广告投放代理，辅之社交媒体整合营销、社交媒体运营等营销服务。 

2019年-2021年（报告期内），悦普广告的亮眼业绩下实则暗藏玄机，一方面毛利率在逆势下滑，另外通过给予客户账期牺牲现金流来提高公司收入规模，资金长期错配下会否造成资金链断裂？ 

大股东清仓离场 

悦普广告的成立看起来是一个励志创业故事。2014年3月，林悦、蔡永辉两人各投资7万元、3万元成立上海思传广告有限公司（悦普广告前身），其中1987年出生的林悦为专科学历，1968年出生的蔡永辉仅为高中学历。 成立之后的几年，悦普广告发展不温不火，直到2019年才引起资本的关注。 

2019年7月18日，林悦、蔡永辉分别将其各自持有3.58%和1.79%股权(二者合计 5.37%，对应注册资本 27.62 万元)以171.07元/注册资本，总作价4725万元转让给兰馨亚洲七期基金、领瑞基石；同时公司注册资本由513.7万元增至552.36万元，增资价格为190.09元/注册资本，仍由兰馨亚洲七期基金、领瑞基石以现金出资7350万元认购。 两步走后，兰馨亚洲七期基金、领瑞基石各持有公司的8%、4%的股权，经计算（7350/（12%-5.37%））悦普广告的估值为11亿元。然而4个月前即2019年3月，公司注册资本由500万元增至513.7万元，增资价格仅为19.47元/注册资本，由苏佳、叶茂勇以现金出资总计266.67万元认购，彼时估值才1亿元。四个月时间估值暴涨近1000%，两次增资溢价率达876.32%。 

据招股书，苏佳与实控人林悦系表姐弟，叶茂勇身份不得而知，两人也未在公司担任职务。 根据兰馨亚洲七期基金、领瑞基石与林悦、蔡永辉、悦普广告签订的协议，约定公司2019年度扣非后净利润加1/2计入当期损益的股份支付费用后不低于 7000万元，如若低于，按公式“调整后的本轮投后估值=本轮投后估值*(实际利润/7000 万元)”进行投资估值调整，投资方可选择以现金或公司新增注册资本的形式调整本轮投后估值。 而事实是，悦普广告2019年净利润并未达标，在2020年5月的补充协议中约定了补偿事宜，其中兰馨亚洲七期基金、领瑞基石各自获得补偿1330万元、665万元，而公司、林悦、蔡永辉分别承担1050万元、661.50万元、283.50万元。 最终，兰馨亚洲七期基金还是选择了清仓离场，而领瑞基石则在等待最后的机会，是否能够上市一击击中？ 

另外，赶着悦普广告上市前入股的还有一波资金。 2020年9月，达晨创鸿、达晨创景、财智创赢、上海敏銮、杭州万飞、量雅量宏、海南久盈、黄明杰8名股东以现金出资2亿元认购新增股本111.11万元。 图片来源：招股书 IPO前，林悦为悦普广告的控股股东、实际控制人，其直接持有公司48.17%的股份，并通过上海韵程间接持有公司0.43%的股份，合计持有公司48.61%的股份。 

毛利率连续下滑 

就在兰馨亚洲清仓离场这一年，悦普广告业绩大增。 2019年、2020年，公司的营业收入分别为5.03亿元、7.05亿元，归母净利润分别为3562.26万元、2753.9万元，而2021年分别同比大增106.51%至14.56亿元和同比大增300%至1.1亿元。 

具体来看，2020年社交媒体广告投放代理业务贡献最大，其收入同比大增104.29%，该业务是指公司与广告主或其代理商签订协议，根据客户的营销需求，采购社会化媒体营销资源，协调媒介资源与客户共同完成投放内容创作，并按照客户确定的投放安排完成投放发布，收入直接来源于向客户收取营销服务费，成本主要是社会化媒介资源。 但近三年收入上涨时，悦普广告的毛利率却在逆势下滑，报告期内其主营业务综合毛利率分别为21.85%、18.61%及17.79%，主要受社交媒体广告投放代理业务的毛利率下滑影响，报告期内分别为19.94%、17.21%、16.33%。 公司解释称，2020年该业务的毛利率同比下降较多，主要受阿里巴巴集团、字节跳动集团等大客户毛利率降低影响，加之受疫情及行业竞争等影响，部分主要大客户报价有所降低。

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